Myles Bradshaw, gestor de Pimco especializado en estrategia macroeconómica, hace un recorrido sobre los aspectos que más están influyendo en los mercados y los motivos por los que la mayor gestora de renta fija del mundo ha decidido reducir su exposición a España e Italia cuando a finales de 2012 recomendaba lo contrario.
P- Parece que el mercado se ha vuelto loco. En las últimas semanas han subido las bolsas y la deuda, los inversores no distinguen entre riesgo o la seguridad del bund o los bonos de Estados Unidos. ¿Cómo se puede interpretar este comportamiento?
Esa es una buena pregunta… Creo que se va a empezar a dar un paso atrás. ¿Cuál es el impacto de la excepcional política monetaria que estamos viendo a escala global? La clave del cambio de las últimas semanas han sido los acontecimientos en Japón, cuyo banco central ha anunciado medidas muy agresivas, que suponen que van a estar comprando todo tipo de activos.
Eso significa que los inversores domíésticos japoneses van a salir a buscar mayores rentabilidades fuera de sus fronteras y van a asumir más riesgo. Si tienes efectivo para invertir, es muy difícil conseguir un retorno nominal normal para ello. Los que normalmente invertían en liquidez van a invertir en bonos a un mes; los que normalmente invertían en bonos a un año van a invertir en bonos a tres años; los que normalmente invertían en deuda pública se van a mover hacia la bolsa… Aunque todavía no se están viendo grandes flujos de capital japoníés, esto es lo que los mercados están anticipando.
Por otro lado, quiero resaltar el aumento del gusto por el riesgo. Particularmente en Europa, esto lo hemos visto con la situación política dentro de la crisis de deuda. Hemos tenido una mala resolución del problema en Chipre, en Italia unas elecciones de las que no ha salido un claro vencedor y todo ello no ha acabado en un pánico vendedor o en ninguna acción agresiva de venta de deuda europea y eso anima el apetito de los inversores a asumir más riesgo.
P- Ha hablado del Banco de Japón… ¿Realmente cree que estas políticas monetarias tan agresivas van a terminar con la deflación o van a dañar considerablemente a los ahorradores para que al final no hayan servido de nada?
Hay que pensar que Japón se encuentra en deflación desde hace ya una díécada y están intentando reflotar su economía y aumentar las expectativas de inflación. En este sentido, sólo tienen dos alternativas. La primera, es hacer como está haciendo EEUU, esto es, comprando activos para que se vayan hacia arriba y ello tenga un efecto positivo en la gente, ya que se lanza un mensaje de confianza para que gasten más.
En segundo lugar, tirando de las rentabilidades hacia abajo de todos los activos devalúas el yen, que ya roza el nivel de los 100 frente al dólar. Eso hace las exportaciones japonesas más competitivas y puede tener un efecto positivo en el ciclo inversor. Las repercusiones a largo plazo son más complicadas de analizar. Todo dependerá del cambio en las expectativas de inflación. A corto plazo sí conseguirán que aumente la inflación por el alza de los precios de la energía, de las importaciones, etc.
P- Pero, realmente, el peligro reside en que estas acciones no tienen precedentes y, por lo tanto, los bancos centrales no saben cómo van a funcionar. Están instalados en un proceso de prueba-error con la política monetaria y el futuro es incierto.
Estoy de acuerdo. Lo que estamos viendo es que las políticas monetarias se están volviendo menos efectivas en tíérminos de estimulación del crecimiento y el ejemplo más claro es lo que está pasando en Reino Unido, donde la economía no remonta a pesar de las medidas expansivas, los tipos de interíés bajos y tienen una inflación que es relativamente más elevada en comparación con el resto de economías, cuando su crecimiento está siendo nulo.
Pero si no tuviíéramos todas estas medidas, el escenario macroeconómico sería aún más depresivo. Por ello tenemos que tener cuidado cuando se dice que "no están siendo efectivas". Es verdad que las consecuencias no se saben y tampoco el cuándo y el cómo se van a salir los bancos centrales, pero lo que sí está claro es que estos están teniendo cada vez más influencia en los mercados financieros y cada vez van a poner menos en riesgo a la economía global, por ejemplo el mercado de bonos.
Por último, el peligro a largo plazo es la inflación. Cuando estás inyectando tanto dinero a la economía es porque esperas que la gente estíé desempleada mucho tiempo y no aumente el consumo. Pero cuando la economía crezca tambiíén lo harán los precios, aunque este no es el caso que se espera a corto plazo.
P- ¿Y cuándo va a ocurrir eso? Este tipo de políticas se viene llevando a cabo ya desde hace más de cuatro años y todo ese dinero que está entrando en los mercados financieros no llega a la economía real.
Creo que mucho tiene que ver con la demanda. Tú inviertes cuando identificas que hay una buena demanda y una capacidad eficiente. Lo que estamos viendo en estos momentos es que hay demasiada capacidad en la economía, pero no demanda suficiente. Por eso no estamos viendo un incremento del críédito por parte de las empresas.
Los problemas estructurales de la economía no han desaparecido y tienen que ser acometidos para que se restaure el crecimiento. Va a llevar un tiempo, especialmente cuando todo el mundo está afectado. Sin embargo, las conclusiones varían en función de las regiones y, así, Estados Unidos lo está haciendo mejor que las economías europeas, donde tienes países como Alemania que lo está haciendo bien, pero países como España e Italia que están viviendo periodos depresivos. Los signos, especialmente en EEUU, aunque díébiles muestran una ligera tendencia de repunte del críédito y de que se recupera el sector inmobiliario.
Tambiíén es verdad que Europa no tiene un banco central como la Reserva Federal de Estados Unidos y aquí la flexibilidad de la economía es menor. En este sentido, el BCE tiene, con el programa de bonos (OMT), que asegurarse de que la rentabilidad de los bonos no se vaya a niveles como los del año pasado, porque entonces el proceso de desapalancamiento será más difícil y, en segundo lugar, Europa, incluida España, tiene que implementar reformas estructurales para permitir a la economía focalizarse en sectores que sean competitivos.
P- ¿Cree entonces que Europa no tiene alternativa: unión real, con todo lo que ello significa de cesión de soberanía por parte de los países, o ruptura?
Claramente tiene que haber más integración en la Eurozona. Pero hay muchos grados en los que se puede hacer y esto no significa que tenga que convertirse en unos Estados Unidos de Europa. En primer lugar, necesitas una unión bancaria, para asegurarte que el críédito que llega a una economía como España no sea muy distinto del que llega a otra economía como Alemania, porque si no el desequilibro es grande y es mucho más complicado para las empresas españolas el competir.
P- Sí, pero aquí el problema con el que se encuentra Europa es precisamente Alemania, a la que no le interesa ceder…
El problema en Europa es político, ese es su mayor peligro. Necesita una gran unión bancaria, una gran unión fiscal, pero eso no significa que haga falta un gran Gobierno central como tiene EEUU. Para que Europa sea sostenible a largo plazo tiene que tener un gran presupuesto a escala supranacional que permita a un país hacer frente a un shock específico.
Alemania ha planteado algo en esta línea, la diferencia es que habla de un soporte limitado. Está de acuerdo en un presupuesto que permita a un país llevar a cabo reformas estructurales, lo que es un paso adelante, en lo que discrepa es en los detalles como el tamaño, las condiciones, etc.
El mayor riesgo que vemos nosotros en estos momentos es que, sin crecimiento, el proceso de reformas es mucho más difícil de implementar.
P- De vuelta al mercado de bonos, ¿crees que esta calma va a durar en el tiempo o se verán nuevas tensiones a corto plazo?
Creo que el objetivo es evitar cualquier tensión hasta las elecciones alemanas el próximo mes de septiembre. En este sentido, el siguiente paso va a ser en tíérminos de objetivos de díéficit. Se van a revisar para dar a los países como España más margen para alcanzarlos, lo que es un paso positivo. El siguiente potencial motivo de tensión puede ser que países como Eslovenia están afrontando una la crisis bancaria y comprobar si estos riesgos se pueden finalmente contener y no provocan una oleada de pánico.
P- Pimco ha empezado a vender bonos españoles e italianos. A finales de 2012 la firma recomendaba comprar justo esos países. ¿A quíé responde este cambio de estrategia?
No sólo Italia o España, sino que en todos los mercados los precios se están yendo hacia arriba y, por tanto, la rentabilidad que obtienes por esos activos ha caído. Por lo tanto, hay dos cosas que puedes hacer, una es asumir más riesgo y acumular más de esos activos para lograr el mismo retorno y no creemos que sea el momento de acumular más activos de riesgo en tanto que son más caros. Y otra es reducir la exposición a esos activos y buscar otros activos de riesgo más baratos. Es el caso específico de Italia o España, en tanto que las primas han bajado, las rentabilidades tambiíén y por ello nosotros estamos reduciendo nuestra exposición en algunas carteras.
P- Para finalizar, en el difícil escenario actual, ¿quíé recomienda a los inversores?
La primera cosa que debe hacer un inversor es estar diversificado. En el mercado de bonos evitar a corto plazo Alemania, porque no está dando ningún tipo de retorno, y la parte más larga del mercado de bonos porque no está contemplando los riesgos inflacionistas.
Tambiíén debe mirar oportunidades ilíquidas y aprovecharse de sectores como el inmobiliario, en el que los bancos están intentando reducir sus hojas de balance vendiendo activos. Es el momento de no mirar sólo un aspecto, sino de tener un gran abanico de inversiones, más allá de centrarse solo en activos con triple A, sólo en acciones, etc
