Brexit: se abrió la caja de Pandora
Consecuencias económicas y financieras
ï½ Los británicos votaron Leave, lo que conllevará un próximo Brexit.
En contra de nuestra expectativa y, en general, la del mercado, habrá un Brexit.
Las consecuencias en los mercados no se han dejado esperar, pero las consecuencias
políticas y, sobre todo, las económicas, tardarán todavía en concretarse.
ï½ Los mercados han cubierto gran parte del escenario que planteábamos
ante un Brexit, pero no descartamos recorridos adicionales
La libra podría depreciarse hasta los mínimos de la crisis financiera
(0,95GBP/EUR), la prima de riesgo soberana española hasta los 200pb y el Ibex
35 podría ceder hasta los mínimos de 2013 (7.553). No esperamos todavía un escenario
similar a los peores momentos de la crisis de deuda de 2012. En España,
los sectores más castigados serán la Banca (por el peso de su inversión en Reino
Unido y por su sensibilidad a la prima de riesgo), las compañías con más exposición
en Reino Unido y Turismo.
ï½ Las consecuencias económicas serán más adversas en Reino Unido
Las consecuencias económicas dependerían del nuevo marco de relaciones que se
estableciera entre Reino Unido y la UE (se estima un impacto negativo de entre el
-1,3% y el -5,6% del PIB de Reino Unido en los próximos 15 años).
ï½ La salida de Reino Unido llega en un momento delicado para Europa
La crisis económica, la crisis de refugiados y el temor al terrorismo están alimentando
a los partidos nacionalistas, populistas y anti europeos en Europa. En este
contexto, la salida de Reino Unido podría provocar un efecto “contagio†y animar
a otros países a plantear un proceso parecido al de Reino Unido, y podría poner
en cuestión la propia existencia de la UE.
ï½ Se abre un proceso de negociación complicado entre RU y la UE
El Tratado de Lisboa prevíé un periodo de transición de dos años en caso de que
un Estado miembro decidiera salir de la UE, que previsiblemente será insuficiente.
Deberán establecer el nuevo marco comercial entre Reino Unido y la UE y se
prevíé
un acuerdo difícil.
ï½ España y Reino Unido están unidos por importantes lazos comerciales
Los británicos son la principal fuente de ingresos en el turismo español (21%) y
está adquiriendo relevancia en la compra de vivienda (3% del total). España cuenta
con una posición neta exportadora con Reino Unido y ha escogido a este país
como su principal destino de inversión (muy relevante en el caso de la banca).
Prima soberana española a 10 años Ibex 35
Consecuencias del Brexit
La votación de ayer de los ciudadanos británicos se ha saldado, en contra de nuestras
expectativas, las de la mayoría de analistas y las del propio mercado, con una
mayoría favorable a la salida de Reino Unido de la UE. Se abre así un proceso muy
incierto, de al menos dos años, en el que deberá definirse el nuevo modelo de relación
de Reino Unido con la UE y en el que los mercados deberán valorar el impacto
económico futuro de ese cambio de relación y su incertidumbre. Las consecuencias
de esta decisión se complican por su impacto potencial sobre la estructura de la UE y
sobre la zona euro, cuyas vulnerabilidades quedan particularmente expuestas.
Consecuencias económicas y políticas
Las consecuencias económicas son claramente adversas. El promedio de los principales
estudios apunta en su escenario central a que la economía de Reino Unido puede
perder 3,4 pp de PIB en los próximos 15 años. En cuanto a la UE, la OCDE considera
que podría perder -0,8 pp hasta 2023 y Reino Unido -2,5 pp en ese mismo periodo.
Sin embargo, la incertidumbre es especialmente grande porque es imposible anticipar
de forma fiable cuánto se demorarán las negociaciones con Reino Unido y a quíé
clase de acuerdo acabará llegándose. Sobre todo, es imposible anticipar el grado de
incertidumbre que pesará sobre la evolución futura de la propia UE y de la zona
euro. La incertidumbre tendrá un impacto adverso sobre las decisiones de inversión y
los movimientos de mercado adversos que ya está generando afectarán a la capacidad
de financiación de los agentes económicos.
Las consecuencias políticas son especialmente difíciles de prever. En Reino Unido ya
conocemos la dimisión de Cameron y es difícil anticipar las consecuencias para su
partido y para el Gobierno. Tambiíén aumenta notablemente el riesgo de que Escocia
vuelva a intentar separarse. Pero las consecuencias políticas pueden acabar siendo
incluso más peligrosas para el resto de la UE, por el posible impacto en los movimientos
populistas y anti euro, especialmente en países como Austria, Francia, Holanda
o Dinamarca, o los movimientos separatistas en países como España. La decisión
aumenta el riesgo cotizado de desintegración del euro y por eso puede ser necesario
un gran esfuerzo de sus autoridades para frenar el contagio y avanzar hacia
una integración económica y política irreversible.
No parece probable que el ejemplo de Reino Unido vaya a ser seguido por otros
países de la UE, en los que los partidos mayoritarios no están a favor de ello, pero
tampoco parecen darse las condiciones necesarias para un avance a corto plazo en la
integración de la zona euro que aporte a los mercados mayor certidumbre sobre el
euro. Si bien los partidarios de una mayor integración pueden encontrar en la salida
de Reino Unido argumentos para avanzar posiciones, esa misma circunstancia refuerza
las posiciones de los grupos anti euro. El horizonte electoral en países como
Alemania y Francia (año próximo) dificultará previsiblemente cualquier esfuerzo de
integración relevante.
Consecuencias de mercado
La reacción de los mercados ha sido hoy lo intensa y adversa que cabía esperar dada
la importancia del evento y el hecho de que la apuesta dominante antes del referíéndum
era el triunfo del Bremain. Tiene sentido que el mayor sufrimiento en renta
variable se haya concentrado en las bolsas europeas y en especial en las de la periferia,
así como la fuerte ampliación de primas soberanas perifíéricas y la relajación de
las rentabilidades en mercados refugio como el de EEUU y o el de Alemania. Tambiíén
tiene sentido la fuerte depreciación de la libra esterlina, en mínimos frente al
dólar de los últimos treinta años, y la notable caída del euro, así como la apreciación
del dólar, el franco suizo y el yen (monedas refugio)
La gran duda es si los mercados se estabilizarán, se recuperarán parcialmente o
profundizarán en los recientes movimientos en los próximos días. Es posible que
tiendan a estabilizarse e incluso a rebotar modestamente de manera inmediata a la
espera de nuevas referencias sobre cómo se desarrollará el proceso de salida de
Reino Unido de la UE, pero el deterioro del sentimiento y la ausencia de perspectivas
de una rebaja relevante de la incertidumbre a corto plazo sugieren que la probabilidad
de recorridos adicionales en la dirección marcada hoy es elevada.
Analizamos a continuación con más detalle el impacto que esperamos en los mercados,
en la economía y en la política, así como las implicaciones para España.
Impacto en mercados del Brexit
La incertidumbre que se cierne sobre la economía y, sobre todo en el caso europeo,
sobre la política, está impactando de lleno en los mercados. La volatilidad de los
mercados y la caída en los precios de los activos de riesgo tambiíén tendrán incidencia
en el crecimiento económico de Reino Unido y de la Eurozona.
Nuestro escenario inicial de un entorno Brexit se ha cubierto ya en gran medida
(excepto en el caso de la libra, que todavía está lejos de los niveles que planteábamos
de 0,90GBP/EUR –zona de mínimos de la crisis financiera-). Tomábamos como
referencia para fijar niveles de caída en los mercados el periodo de incertidumbre
que planteó Grecia en el verano de 2015 (prima de riesgo española en 160pb y caí-
das en las bolsas europeas en torno al 10%). No obstante, en el periodo de incertidumbre
que se puede plantear en próximas semanas pensamos que son probables
recorridos adicionales en la dirección marcada hoy.
Sin embargo, no estimamos un escenario en los mercados de renta variable similar al
de 2012 en el medio plazo, pues ahora los organismos europeos, sobre todo el BCE,
cuentan con más armas para contrarrestar el impacto adverso del Brexit sobre los
mercados. En el periodo comprendido entre febrero de 2011 (fecha en la que se
recrudecieron las manifestaciones en Grecia y el problema de la solidez del euro
comenzaba a ponerse en cuestión) hasta los mínimos registrados en el verano de
2012, la reacción en los principales mercados fue: el Ibex 35 cayó cerca de un 45%,
mientras que el Euro STOXX cayó cerca de un 30%. El FTSE 100, y más aún el S&P
500, no recibieron un castigo tan fuerte (el FTSE 100 en ese periodo cayó poco más
del 10%, mientras que en el S&P 500 las caídas apenas superaron el 2%).
La libra, que hoy se ha depreciado ya más de un 5% hasta niveles cercanos a
0,81GBP/€, tiene aún margen potencial hacia niveles de 0,90GBP/€. Y el euro, que a
su vez ha cedido frente al dólar cerca de un 3% hasta referencias por debajo de 1,11
USD, aún tendría recorrido en próximas semanas hacia 1,08-1,10 USD. En cuanto a
la prima soberana española a 10 años, que ha llegado a acercarse a los 180 pb desde
referencias por debajo de los 140 pb, aún podría repuntar hacia los 200 pb y el
Ibex, que ha caído más de un 12% por debajo de 7.800, puede aproximarse a los
mínimos de 2013 (7.553). Los resultados de las elecciones de este domingo serán
muy relevantes para determinar la evolución del Ibex 35.
La depreciación de la libra y del euro pueden considerarse elementos compensadores
para las economías, porque aumentan la competitividad de Reino Unido (sobre todo)
y de la zona euro y propician cierto repunte de la inflación, positivo en estos momentos.
Tambiíén es un elemento compensador la caída de tipos de interíés en EEUU y
Alemania. Sin embargo, puede acabar siendo más decisivo el proceso de apreciación
del dólar, que contribuye a la depreciación de las materias primas y oscurece las
perspectivas de las economías emergentes, en particular las de las productoras de
esos bienes. La curva de rentabilidades deprimida, además, es especialmente adversa
para el sector Bancos.
Nuestro escenario que planteaba justificada una prima en las valoraciones de Europa
frente a EEUU queda anulada en un contexto Brexit. El relativo del PER 12m está
cotizando con las caídas de hoy en niveles que no registraba desde la crisis de 2012,
en la primera desviación típica en tíérminos históricos. Estos niveles nos parecen
razonables, aunque en un entorno de mayor volatilidad podría caer aún más y llevarlo
incluso a niveles mínimos de 2008.
Los índices europeos (sobre todo la periferia) serán los más afectados en este entorno
de incertidumbre y, el escenario “risk off†que plantea el Brexit tendrá impacto
tambiíén en los índices emergentes y en el Nikkei 225, por la apreciación de su moneda.
Por sectores, Bancos, Materiales y Energía son los que mayor correlación presentan
en su relativo con el FTSE 100 y la libra, con lo que pensamos que pueden ser los
más perjudicados en el entorno Brexit. Los sectores cíclicos, además, se verán castigados
por el entorno “risk offâ€. A continuación señalamos la exposición de los principales
índices y sectores europeos según sus ingresos a Reino Unido.
Impacto de mercados en España
La renta variable española es una de las más expuestas al Brexit en Europa no sólo
por el importante porcentaje de ingresos que generan las compañías cotizadas en el
país sino, por el impacto político y económico que supondrá la salida de Reino Unido
de la UE. España, como veremos más adelante, es especialmente vulnerable a la
salida de Reino Unido por los importantes lazos económicos y comerciales que nos
unen.
Exposición de las compañías cotizadas españolas a Reino Unido
Compañía
%
Ventas15
%
Ebitda 15
%
Ebit 15
%
Bº neto 15 Otros Comentarios
Vidrala 40,3% - 37,2% - Afectada por Encirc, compañía adquirida en enero de 2015. Encirc cuenta con
menos margen EBIT que Vidrala antiguo, pero es la que más potencial de
mejora presenta en dicha línea en la estrategia futura del grupo. Vidrala tiene
una cobertura al 50% en el cash flow generado por esta empresa en niveles de
0,72/0,73 euros/libra esterlina.
IAG (*) 65,4% 78,1% British Airways es la compañía con más peso en el grupo, con un 60,9% de la
oferta de asientos (medida en AKO s) en 2015 proforma, siendo la aerolínea
más rentable de IAG, con un margen operativo ajustado del 12,2% (vs. 9,9% del
grupo).
Telefónica 10.250 Importe venta 02 UK
Iberdrola 39,4% Están en Redes, Generación y Renovables. 20% deuda en Libras y 45,4% del
capex.
Ferrovial 32,0% 23,0% 23,0% 45,0% Afectada por la exposición en la división de servicios y en Heathrow (participada).
Suponemos EBITDA de un año sin ajustes ni provisiones.
FCC 15,0% 20,0% 20,0% 23,0% UK es el mercado extranjero más importante en Serv. Míédicos, tambiíén hay
exposición en cemento
ACS 2,0% 3,0% 3,0% 4,0% Presente en algunos contratos de construcción, serv. Industriales y medio
ambiente
Abertis 0,0% 0,0% 0,0% 3,0% Participación del 33% en RMG, un grupo de autopistas, y en el control de peajes
(poca cosa)
Sacyr 1,5% 1,5% 1,5% 2,0% Exposición por un proyecto de construcción de la Universidad del Ulster (Belfast);
poco más
OHL 0,5% 1,0% 1,0% 1,0% Dueños de un edificio de oficinas a restaurar; algún proyecto en UTE
B. Sabadell 11,3% 17,2% En 1T16, el 25% del beneficio del grupo Sabadell procede de TSB
B. Santander 23,0%
CAF Importante contrato ganado en 2016 (740Mn€) y otros probables (1.000Mn€).
Hoteles La depreciación de la libra con respecto al euro, encarecerá los viajes de los
británicos a cualquier destino de la zona Euro. Los británicos suponen en torno
al 23% del total de turistas extranjeros que visitan España, por lo que una
eventual salida de Reino Unido de Europa, con la consiguiente depreciación de
la libra y encarecimiento de sus viajes a España, lo que podría suponer una
ralentización del flujo de turistas británicos. El impacto en las hoteleras, pensamos
que podría ser más limitado. En cuanto a Meliá, debido a que el grueso de
su EBITDA procede de Latam (expuesto al viajero norteamericano) y en el caso
de NH por su clientela de perfil de negocios.
Reino Unido ha dicho Leave… se abre un nuevo proceso
Cuadro 22. Proceso de negociación tras el Brexit
Octubre
Congreso del partido Conservador de donde saldrá el nuevo primer ministro de Reino Unido tras la dimisión de Cameron.
Este nuevo líder será el que negociará el nuevo modelo de relación con Europa. No comenzarán las negociaciones hasta
que Reino Unido no envíe una carta formal anunciando su deseo de salir de la UE.
2 años
El Art.50 del Tratado de la UE establece que una vez notificado por un Estado miembro su deseo de salir de la UE, se
abrirá un periodo de dos años de transición para la negociación de sus relaciones futuras. Estos dos años podrían prorrogarse
si el Consejo Europeo estuviera de acuerdo en ampliar el plazo (todos los Estados deberán votar por unanimidad la
prórroga). La firma del acuerdo sería entre Reino Unido y el Consejo Europeo en nombre de la Unión por mayoría cualificada
y una vez lo hubiera aprobado el Parlamento Europeo.
Mediados de 2018 o 2019
Reino Unido sale formalmente de la UE, pero es difícil que se hayan conseguido cerrar todas las negociaciones, ni con los
27 miembros restantes de la UE, ni con los terceros fuera de la UE.
En caso de no haber alcanzado ningún acuerdo transcurridos los dos años de transición (peor escenario y que pensamos
que no se dará) deberá acogerse a la “cláusula más favorecida†estipulada por el OMC
2026 estimado Podría cerrarse el proceso de negociación entre Reino Unido y sus socios comerciales en la UE y fuera de la UE.
Marcos alternativos de relación UE-RU tras el Brexit
Los modelos noruego o suizo tendrían menor impacto económico (el estatus econó-
mico sería muy similar al actual) pero no serían coherentes con las peticiones de los
partidarios del Brexit, entre otras cuestiones, en lo que se refiere a la libre circulación
de personas o la inferencia de las leyes comunitarias en el marco domíéstico. Lo más
probable es que la UE y Reino Unido finalmente acuerden un modelo similar al canadiense,
cuya concreción resultará complicada y podría prolongarse más allá de los
dos años establecidos de transición.
Reino Unido perderá el ríégimen comercial fijado en el seno de la UE y los acuerdos
con terceros que hasta ahora se articulaban a travíés de la UE (53 mercados fuera de
la UE, entre los que figuran Míéjico, Sudáfrica o Corea del Sur).
Tipo de acuerdo Modelo Condiciones
EEA
írea económica Europea
Modelo Noruego
-Contribuye al presupuesto de la UE. (22% menos per cápita que los británicos).
-Obligada a aceptar el libre movimiento de personas (6% de la población procede la UE).
-Libre movimiento de bienes, servicios y personas (agricultura y pesca sí tienen aranceles).
-No tienen acceso a los acuerdos comerciales de la UE con países terceros.
-Fuera de la UE, aunque debe seguir parte de la normativa y con muy poca influencia en la regulación
(según cálculos del Gobierno de Noruega, se han incorporado a las leyes domíésticas un 75% de las leyes
de la UE).
EFTA
Asociación Europea de
Libre Comercio.
Acuerdos bilaterales Modelo Suizo
-Contribuye al presupuesto (aunque menos que Noruega).
-Libre movimiento de personas (tiene 4 veces más población de la UE que RU).
-Requiere de negociaciones comerciales individuales con los distintos Estados miembros.
-Tiene acceso limitado a empresas de servicios (no bienes).
-No se ha concretado todavía el libre acceso a los servicios financieros.
-Fuera de la UE aunque deberá seguir parte de la normativa (en los sectores para los que tiene acuerdos)
y con muy poca influencia en la regulación.
-Tiene más autonomía legislativa que Noruega y libertad para firmar más acuerdos con 3ºs.
AECG
Acuerdo Económico y
Comercial Global. Mod.Canadiense
-Se suprimirán el 96% de los aranceles de bienes en un periodo de transición de 7 años para terminar
eliminándolos completamente a partir de entonces.
-Tiene acceso parcial a la UE, incluyendo los servicios financieros.
-Se mantienen cuotas en productos agrícolas específicos.
-Deberán seguir los estándares y requerimientos tíécnicos de la UE, y no tendrán ni voz ni voto para estipularlos.
Unión Aduanera
Mod.Turco
-Libre de aranceles excepto en servicios financieros.
-Adopción de aranceles de la UE con los socios de la UE.
-Sin influencia en la regulación.
Tratados de libre
comercio
-Acceso libre de aranceles en muchos casos aunque deberán seguir la normativa europea y estándares de
producción.
-No tienen acceso automático a los servicios y no tendrán pasaporte automático para los servicios bancarios.
OMC / WTO
Cláusula más favorecida
Si no se consigue alcanzar un acuerdo con la UE, se fijarán las relaciones comerciales de acuerdo a lo
estipulado por la OMC (WTO). Esto significa nuevos aranceles en las exportaciones (según datos de OMC
en 2014 el arancel medio aplicado según el criterio estipulado para la llamada “most favoured nation†fue
un 12,2%), pero en este supuesto Reino Unido estaría completamente liberada de la regulación comunita
Exposición de España a Reino Unido
Impacto político
La posibilidad de que otros países quieran seguir el mismo camino que Reino Unido
es plausible, sobre todo si atendemos al incremento de la popularidad de los partidos
nacionalistas y antieuropeos. Si la UE se ve en peligro, el propio euro podría ponerse
tambiíén en cuestión. En este escenario, los más perjudicados serían los países de la
periferia, más vulnerables en un entorno de aversión al riesgo. España, dentro de la
periferia, sería especialmente vulnerable, por el impacto de su propia incertidumbre
política y por el posible recrudecimiento del desafío independentista catalán.
Impacto en la economía española
Los lazos económicos con Reino Unido son muy estrechos y su salida de la UE podría
suponer un obstáculo, ante la previsible caída de poder adquisitivo de los británicos
(impacto económico y caída de la libra) y el posible incremento de las barreras comerciales.
No obstante, su intensidad será muy diferente en función del nuevo modelo
que se negocie una vez se haya producido el Brexit y de los cambios que realmente
acaben produciíéndose en las relaciones comerciales y regulatorias entre Reino
Unido y la UE.
Cuadro 23. Exportaciones mercancías España 2015 (% del total) Cuadro 24. Importaciones mercancías España 2015 (% del total)
EEUU
Francia
Alemania
Impacto en las relaciones comerciales: El superávit comercial de bienes con
Reino Unido se situó en 2015 en los 5.600Mn€ (0,5% del PIB). Algo más del 7% de
las exportaciones de mercancías tuvieron como destino Reino Unido, (4º país según
destino). Los sectores con más peso exportador a Reino Unido son los Autos y la
Industria (maquinaria y aparatos mecánicos). Sólo Un 4,6% de las importaciones
procedieron de Reino Unido (6º proveedor en 2015). Entre los sectores de más peso
en las importaciones se encuentran tambiíén los Autos y la maquinaria y, además, los
aceites minerales y los productos farmacíéuticos (en las importaciones podría compensar
la caída de la libra con el potencial repunte de las barreras arancelarias). En
el caso de las exportaciones e importaciones de servicios, en el acumulado 4T14-
3T15, Reino Unido supuso un 8,5% de los servicios exportados y un 9% de los servicios
importados por España.
Impacto en el turismo: Los británicos suponen la principal fuente de ingresos para
el turismo de España. En 2015, del total de turistas que recibió España, un 23%
fueron británicos y el gasto que realizaron íéstos, supuso el 21% del total de los
ingresos en turismo extranjero. Los años anteriores a la crisis financiera, el porcentaje
del gasto de los británicos en España era aún más alto y recientemente estaba
Impacto en el precio de la vivienda: En los últimos años, el porcentaje de viviendas
adquiridas en España por extranjeros se ha incrementado con fuerza y son
los británicos los que más han impulsado ese crecimiento. Los británicos son, entre
los extranjeros, los que más viviendas compran en España (21,9% de los extranjeros,
cerca del 3% del total en el 1T16). Según la inmobiliaria Taylor Wimpey, con
una importante cuota de mercado del cliente inglíés en España, la agencia incrementó
un 50% la venta de viviendas a clientes británicos en España, con una subida de
los precios de venta del 16%. La mejoría en los últimos años de su economía y la
revalorización que había experimentado su moneda frente al euro hasta finales de
2015 son las principales razones que impulsaron este crecimiento.
Los rusos y los noruegos, en parte por la crisis del petróleo, son los que más han
caído en número de compras de viviendas en España. La caída en el poder adquisitivo
de los británicos, incidirá negativamente en el sector inmobiliario español y en sus
precios, cuando se encontraba en fase de recuperación. Desde 2014 se viene observando
un cambio de tendencia en el precio de la vivienda, en parte, gracias al mayor
interíés del cliente extranjero. En el 1T16 mantuvo niveles de fortaleza similares a los
Los británicos son, despuíés de Rumanía y Marruecos, la población más numerosa
entre los extranjeros residentes en España. No todos son jubilados, aunque el número
de personas con edad superior a los 64 años supone un porcentaje muy superior a
la de los residentes rumanos o marroquís (34,4% vs. 1,2% y 7,5% respectivamente).
La población jubilada y el gusto de los británicos por pasar sus vacaciones en
España ha atraído a muchos británicos en busca de nuevas oportunidades en la
región.
Impacto en la inversión: Reino Unido es el primer destino de la inversión española
en el exterior. Según datos del Ministerio de Economía, Reino Unido suponía en
2013 un 12,7% de la inversión española en el exterior. En los últimos años, además,
esta inversión se ha reforzado, principalmente por el sector financiero (ver apartado
siguiente “Exposición de la banca española en Reino Unidoâ€). La caída en la cotización
de la libra y la potencial ralentización económica en el país tendrán un impacto
negativo en los intereses de las inversiones extranjeras en Reino Unido (ver apartado
“Exposición de las compañías cotizadas en Reino Unidoâ€). Además, el cambio en las
reglas del juego (nueva normativa, que tendrá menor o mayor incidencia según el
nuevo estatus de Reino Unido en sus relaciones con la UE) tambiíén podría hacer
menos atractivas las inversiones españolas en la región.
Reino Unido es tambiíén uno de los principales inversores en nuestro país. En el año
2013 las inversiones de Reino Unido suponían el 7,7% del stock de inversiones extranjeras
en España. La píérdida de poder adquisitivo de los británicos, así como el
cambio en las relaciones comerciales y diplomáticas con Reino Unido, podrían dificultar
la entrada de nuevo capital británico en España.
Exposición de la banca española a Reino Unido
La banca española es la tercera más expuesta a los riesgos de críédito en Reino Unido,
detrás de la estadounidense y la alemana. Si tomamos en consideración únicamente
la exposición directa a la deuda del sector privado y público (sin considerar los
riesgos indirectos, como derivados o garantías), la exposición de la banca española
se igualaría mucho a la estadounidense y adelantaría a la banca alemana.
La banca española tiene una alta exposición internacional (los activos financieros en
el exterior representan un 45% del total), siendo Reino Unido su principal destino,
pesando cerca del 32% de las inversiones del exterior, lo que supone un 14,7% de
sus activos totales. La exposición de la banca española a Reino Unido se ha incrementado
mucho en los últimos años buscando mayor rentabilidad (las expectativas
de inflación son superiores en Reino Unido, y hasta hace poco se esperaba que el
Banco de Inglaterra subiera tipos en un horizonte no muy lejano) y la mayor eficiencia
de los mercados de capitales británicos.
