Por... Jon C. Ogg
Están llegando mayores tasas de interés. Ese es el mensaje que la comunidad inversora ha escuchado durante la mayor parte de los últimos 18 meses. Y las tasas de interés han aumentado en los Estados Unidos. Aún así, lo que sucedió es que las tasas de interés a largo plazo en la nota del Tesoro a 10 años, e incluso en 15 y 20 años, se han mantenido estancadas por debajo del 3%. Incluso el bono largo del Tesoro de referencia a 30 años apenas ha logrado subir mucho más del 3%.
Wall St. no fue el único en solicitar mayores tasas de interés luego de que la Reserva Federal adoptara su política de elevar las tasas de interés y eliminar la política demasiado acomodaticia de bajas tasas al salir del alivio cuantitativo. Jamie Dimon de JPMorgan incluso ha ido en el registro de los últimos llamados a los inversores a prepararse para tasas de interés a largo plazo más altas, tal vez al 4% o incluso al 5%, en los Estados Unidos. Y el obstáculo del 3% todavía parece actuar como un muro.
Hay muchas razones por las cuales el mercado de bonos no ha visto que la nota a 10 años y los bonos a 30 años obtengan mucho más del 3%. El problema es que estos problemas pueden obstaculizar las ambiciones de la presidenta de la Reserva Federal Powell de elevar las tasas de interés y alejarlas de las políticas acomodaticias en una postura de flexibilización post-cuantitativa.
Se indicó que el PIB del segundo trimestre finalmente estaría por encima del 4%, y los precios al consumidor apenas comienzan a estar en ese rango de 2.5% a 3.0%. A pesar de que los presidentes de la Fed siguen prediciendo, o incluso advirtiendo, que quieren seguir subiendo las tasas de interés, este nivel de rendimiento del 3% sigue actuando como una barrera.
Lo que está en cuestión es si el 3% actuará como una barrera o la Fed se atreverá a arriesgar la política de elevar las tasas de interés a lo que los mercados temen en una curva de rendimiento invertida (donde los rendimientos de los bonos a corto o medio plazo rendimientos a largo plazo). Y todo esto apunta a los riesgos de que la recuperación de nueve años de la Gran Recesión repentinamente podría volver a caer en una recesión o en un entorno de crecimiento muy lento.
A mediados de agosto, las tasas a corto plazo (menores de un año) eran apenas inferiores al 2,5%, la nota a dos años tenía un rendimiento del 2,6% y la de cinco años tenía un rendimiento de aproximadamente el 2,75%. El rendimiento del Tesoro a 10 años fue de solo 2.87%, y el rendimiento a 30 años fue de solo 3.03%. Esos rendimientos a corto y mediano plazo están a un punto de la misma fecha en 2017, pero las ganancias en rendimiento del año pasado fueron de solo 70 puntos base más altas en el Tesoro a 10 años y solo 25 puntos básicos más en el 30. -años del Tesoro.
Los mercados prestan mejor atención a las principales razones por las que los rendimientos de los bonos del Tesoro son mucho más bajos de lo que muchos expertos y pronosticadores han pedido. Estas razones también pueden mantener los rendimientos del Tesoro a más largo plazo más bajos durante el resto de 2018 e incluso en 2019.
Es importante tener en cuenta que nada dura para siempre. Y también está la teoría de que los precios altos curan los precios altos y los precios bajos curan los precios bajos. ¿Es lo mismo con las tasas de interés?
Si bien hemos identificado 10 razones para mantener las tasas de interés a más largo plazo en o por debajo de la marca del 3%, se podría argumentar que existen muchas otras razones que podrían representarse, y las siguientes no están clasificadas en un orden específico. Los mercados son instrumentos complicados y, a fin de cuentas, los mercados de bonos, acciones y materias primas siguen estando entrelazados y vinculados entre sí. De nuevo, cualquiera o todos estos problemas pueden cambiar en muy poco tiempo.
1. Los rendimientos globales siguen siendo bastante más bajos de lo esperado
Ya sea que quiera abordar Europa o Japón, resulta que impulsar la flexibilización cuantitativa y luego ajustar la política monetaria puede ser mucho más difícil de lograr que simplemente predecirlo. El presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, ha tardado bastante en aumentar las tasas, y los esfuerzos para eliminar todas las medidas de flexibilización cuantitativa han sido más lentos de lo que los europeos indicaron anteriormente.
Los bonos del gobierno de Alemania todavía tienen rendimientos negativos en sus notas a corto y mediano plazo (incluso su bono de 30 años tiene menos del 1% de rendimiento). Japón también ha tardado en eliminar su interminable medida de flexibilización cuantitativa. Los rendimientos de los bonos del gobierno de Japón apenas han aumentado, y las tasas a cinco años siguen siendo negativas. El rendimiento a 10 años de Japón es solo del 0.09% y el rendimiento de los bonos del gobierno a 30 años apenas un 0.8%.
El brexit puede ser otro factor negativo para Europa, pero ahora hay riesgos para Italia y Turquía que podrían afectar las ambiciones del Banco Central Europeo de comenzar a flexibilizar cuantitativamente a fines de 2018 o en 2019.
2. Problemas de vivienda en los Estados Unidos
El mercado de la vivienda ha demostrado ser difícil de alcanzar cuando se trata de crecimiento sin fin. Cuando los precios de la vivienda suben año tras año, los nuevos compradores tienen cada vez más problemas para pagar las viviendas. Incluso si considera que los préstamos de solo interés están volviendo, e incluso muchos prestamistas comienzan a aceptar menos del 20% de reducción, el precio medio de la vivienda se ha topado con algunos vientos en contra. La asequibilidad de la vivienda en el segundo trimestre de 2018 ha demostrado que la asequibilidad del precio de la vivienda está funcionando bastante mal. Eso no será un buen augurio para la demanda de hipotecas (ver a continuación), lo que ayuda a participar en el límite de las tasas de interés a largo plazo.
La Fed de St. Louis realiza un seguimiento de los informes económicos históricos, y el pico de la pre-recesión para el precio medio de la vivienda llegó a $ 257.400 en el primer trimestre de 2007. Después de que la parte inferior abandonó la economía, no fue hasta 2013 que el precio medio alcanzó su máximo anterior, y el precio medio de la vivienda alcanzó $ 337,900 a fines de 2017 antes de alcanzar los $ 328,000 en el primer trimestre de 2018. Esta puede no ser la única vez que los precios de las viviendas se redujeron, pero los precios en el finales de 2017 fueron en promedio más del 60% más altos que el mínimo de la recesión de $ 208,400.
3. La demanda hipotecaria sigue siendo lenta
Además de que los precios de las viviendas se vuelven menos asequibles, es crucial desacoplar los precios de las viviendas y mirar específicamente el mercado hipotecario. No se trata solo de hipotecas nuevas para la compra de vivienda, ya que el mercado de refinanciamiento hipotecario a menudo puede ser más grande que el mercado de hipotecas nuevas vinculadas a la compra de vivienda. Y la actividad de refinanciamiento se ha vuelto casi anémica, con datos de principios de verano que señalan una caída en las aplicaciones de refinanciamiento a mínimos de casi 20 años. Si no refinanciaba para hipotecas con menos del 4% cuando podía, eso se ha ido.
Mientras que el 4.7% de una hipoteca a 30 años puede parecer bajo en comparación con las décadas pasadas, las tasas hipotecarias a 30 y 15 años generalmente suben y bajan con los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo. Ahora considere que las tasas hipotecarias estaban por debajo del 4% desde finales de 2011 hasta mediados de 2013 y volvieron a estar por debajo del 4% durante la mayor parte del tiempo entre mediados de 2015 y finales de 2016 antes de que la Fed comenzara a aumentar gradualmente las tasas de interés.
4. La inflación permanece relativamente domesticada
A pesar de los temores de la guerra comercial y el aumento de los precios al productor y el aumento de los precios al consumidor, el veredicto actual del mercado de bonos parece ser que la inflación podría mantenerse elevada pero no fuera de control. Una cuestión es que la teoría señaló antes que los altos precios finalmente curan los altos precios. Dicho esto, muchos metales y productos básicos han visto bajar los precios de los temores previos a la guerra comercial. El cobre estaba desafiando $ 3.30 por libra en la primera mitad de junio, y recientemente se cotizaba por debajo de $ 3.00. Los precios del oro y la plata también han retrocedido desde sus máximos de 2018.
Los precios del petróleo y la gasolina en la bomba no han continuado alcanzando niveles gravosos anteriores. El petróleo crudo llegó recientemente a $ 70 por barril. Ese precio es, por supuesto, más alto que el nivel de $ 50 hace un año, pero para que el petróleo y el gas sigan siendo inflacionarios, el precio debería seguir subiendo y subiendo. ¿Puede? Por supuesto. El problema es que $ 70 parece ser actualmente un nivel donde el mercado encuentra más vendedores de petróleo que compradores.
Incluso la inflación salarial (ver más abajo), a pesar de un mercado laboral muy ajustado, no se ha descontrolado para las empresas. Y en el poder de fijación de precios de los negocios, queda por verse si las empresas del sector de servicios pueden incrementar sus precios interminablemente para pedidos de negocios y consumidores por igual.
5. Empleo y salarios plenos en los Estados Unidos
Cuando la tasa de desempleo en los Estados Unidos alcanzó el 4%, como se vio recientemente, se considera más o menos como un estado de pleno empleo. También hay actualmente más vacantes que oficialmente desempleados que podrían ocupar esos puestos. Muchos trabajos simplemente no pueden llenarse debido a problemas geográficos y de brecha de habilidades. Esto podría presionar a las compañías para que se roben a los trabajadores de la otra con ofertas salariales más altas, como se ha visto en los últimos meses cuando los trabajadores renuncian a su trabajo en busca de otras oportunidades.
Aún así, los empleadores que venden productos y servicios físicos por igual saben que no pueden contratar sin fin, y saben que no pueden seguir pagando en exceso por los trabajadores sin arruinar sus márgenes. Las ganancias por hora han subido cerca del 3% desde este momento en 2017, y eso es más del 12% de hace cinco años, cuando la presión salarial era muy baja. ¿Los salarios cada vez más altos finalmente curarán los salarios más altos? Algunas empresas pueden simplemente decidir no contratar en lugar de perseguir lo que les preocupa es un pago en exceso que puede extenderse a todas sus obligaciones mensuales de nómina.
6. Esa gran corrección del mercado de valores (que nunca parece llegar)
Quizás la mejor manera de crear una corrrección en el mercado bursátil, o incluso un mercado bajista, es predecir que una corrección mayor simplemente no es posible. Dicho esto, la presión de venta en acciones en torno a los aranceles, las preocupaciones de la guerra comercial, los riesgos geopolíticos, etc., simplemente no ha llegado. El mercado bursátil que se vendió a principios de 2018 ha sido mucho peor en los fondos cotizados en bolsa de China (ETF) y en muchos ETF de índices bursátiles de mercados emergentes que en los principales ETF indexados de EE. UU. Esa puede ser una visión muy simplista para una comparación, pero se supone que el mercado de valores se "vende" a sí mismo como un mecanismo de descubrimiento de precios que descuenta las buenas y malas noticias durante seis meses (o más) en el futuro.
Muchos inversionistas invierten con el tema clásico de que si las acciones suben, los precios de los bonos en última instancia bajan, impulsando los rendimientos más altos debido a la naturaleza inversa de precio / rendimiento. Y las crecientes ganancias del mercado bursátil en Estados Unidos observadas en 2017 han sido mucho más moderadas en 2018, lo que puede aliviar al menos algunos temores de un mercado bajista o una caída del mercado bursátil.
También hemos visto que muchas de las empresas con exposición internacional (particularmente la exposición a China, Europa y otras naciones con objetivos comerciales) experimentan una caída sustancial en los precios de sus acciones. Aún así, el mercado en general ha logrado mantenerse cerca de máximos históricos.
7. Los extranjeros pueden encontrar más difícil vender bonos del Tesoro de Estados Unidos
Si las tasas de interés y los rendimientos aumentan a medida que bajan los precios de los bonos, una ola de naciones extranjeras que amenazan con vender sus enormes bonos del Tesoro de Estados Unidos debería ayudar a elevar las tasas de interés. Algunas naciones pueden querer vender bonos del Tesoro de los EE. UU. Como protesta contra el presidente y sus tarifas. Incluso ha habido informes y temores constantes de que Rusia y China han sido o les gustaría ser vendedores de sus grandes tenencias en los bonos del Tesoro de Estados Unidos.
Resulta que, particularmente dado que el dólar estadounidense sigue siendo fuerte, es más fácil amenazar con vender bonos del Tesoro que venderlos en su totalidad. Los bancos centrales deben mantener reservas de monedas extranjeras, y el Fondo Monetario Internacional señaló en meses anteriores que las reservas mundiales de otros bancos centrales incluían casi $ 6.5 billones en dólares estadounidenses en el primer trimestre de 2018.
De nuevo, es más fácil para los líderes extranjeros amenazar con vender activos estadounidenses (dólares y bonos del Tesoro) de lo que realmente es hacerlo. Otra consideración es que Estados Unidos tiene los rendimientos de bonos más atractivos entre las economías occidentales desarrolladas y más estables. Puede que a otras naciones no les guste, pero los bancos centrales y las entidades extranjeras pueden tener que seguir comprando deuda del Tesoro de los Estados Unidos para preservarla y buscar devoluciones, incluso si en última instancia preferirían ser vendedores.
8. ¿Qué pasa con el TLCAN?
Todavía queda por verse si habrá una guerra comercial total durante años en el futuro, pero el presidente perdió poco tiempo después del Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN) después de asumir el cargo. Muchas empresas estadounidenses han trasladado sus operaciones a México o Canadá en los últimos 20 años aproximadamente desde la entrada en vigor del TLCAN. Por lo tanto, apuntar a Canadá y México es mucho más cercano a su hogar y puede tener un impacto mucho más obvio o similar en muchas operaciones comerciales que en el comercio con Europa o China.
Este riesgo de implosión del TLC mantiene ese argumento de "incertidumbre económica" y "riesgo geopolítico" en primer plano, y esto generalmente evitará que las tasas de interés se eleven mientras este riesgo permanezca.
9. Los aumentos de la tasa de la Reserva Federal de los Estados Unidos: búsqueda de ambiciones
No es ningún secreto que a la Reserva Federal le gustaría mantener las tasas de interés a corto plazo. Con una tasa objetivo de 1.75% a 2.00%, y con tasas a largo plazo cercanas al 3%, ¿se atreverá a arriesgarse a volver a poner a la economía en recesión? El mercado de futuros de fondos federales actualmente está valorando solo uno o dos aumentos más de 25 puntos de interés en los próximos seis meses. Y la Herramienta FedWatch de CME solo tuvo un 36% de posibilidades de que la tasa de fondos federales objetivo se mueva a un rango de 2.50% a 2.75% en la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) de septiembre de 2019.
El presidente también dijo recientemente que es menos que un fan de las continuas alzas en las tasas de interés de la Reserva Federal. Nuevamente, invertir la curva de rendimiento históricamente ha llegado en tiempos de recesión o crecimiento casi cero. Ahora considere lo que sucede si las tasas en toda la curva de rendimiento aumentan solo un 1% más con más de $ 20 billones en deuda. El sitio de TreasuryDirect mostró que la deuda total que devenga intereses tiene un rendimiento promedio de 2.31% a fines de julio de 2018 (en comparación con el 2.08% del año anterior). Si eso aumentara otros 100 puntos básicos, aumentaría la carga de la deuda anual del gobierno en otros $ 200 mil millones que podrían usarse para pagar educación, atención médica, seguridad social, defensa, etc.
10. La recesión inducida por Trump evasiva
Gran parte de los medios de comunicación predijeron incorrectamente que una victoria de Trump en 2016 crearía una recesión inmediata. Resultó que este no era el caso, e incluso algunos de los inversores y economistas más pragmáticos que no apoyan al presidente han admitido en la CNBC y otros medios que el clima de impuestos corporativos y personales más bajos, un "negocio muy favorable" "El clima y otras medidas traídas en los últimos 18 meses son buenas para la economía.
Dicho esto, todavía hay muchos inversores, economistas, dueños de negocios y la mitad del público que aún esperan que las ruedas se salgan del autobús Trump. Ya sea que Trump Bump se convierta en un Trump Dump debido a la investigación en curso de Rusia, un cambio electoral importante, escándalos sobre asuntos u otras vías, todavía hay millones de estadounidenses que esperan que los buenos tiempos lleguen a su fin. Muchos inversores internacionales también están en ese campo.
Hasta ahora, los rendimientos de los bonos del Tesoro a más largo plazo se han estancado en un 3% y el mercado bursátil se mantiene muy cerca de los máximos históricos.
