Nouriel Roubini: "China impide el ajuste global"
Nouriel Roubini
El debate actual sobre si los mercados emergentes (ME) deberían o no permitir la revalorización de sus divisas, lo que supone entradas masivas de capital en las economías, se ve complicado por el papel que está desempeñando China para evitar que su divisa infravalorada se revalorice a un ritmo excesivamente rápido.
Numerosos ME reconocen que sus divisas están infravaloradas: están afrontando un superávit de la balanza por cuenta corriente exagerado; sus divisas cayeron en picado durante sus propias crisis financieras y monetarias y, desde entonces, no han podido revalorizarlas; además,muchas de estas divisas sufrieron un posterior debilitamiento durante la crisis financiera mundial del 2007-2009 y no han recuperado los niveles anteriores a ella.
No obstante, muchos de estos ME están oponiíéndose a una revalorización nominal excesivamente rápida de sus monedas debido al comportamiento de China. Si íésta evita la revalorización del yuan, otros ME de Asia y Latinoamíérica, y tambiíén de ífrica (Sudáfrica), podrían mostrarse cautelosos ante una posterior revalorización de sus monedas, al inquietarles la píérdida de competitividad ante China.
Estas preocupaciones sobre la política monetaria china aparecen por triplicado. La primera, los ME están preocupados por la píérdida de cuota de mercado con relación a China en los terceros mercados (como, por ejemplo, Europa, EEUU, Japón y otras economías avanzadas) en la exportación de artículos manufacturados que requieren mucha mano de obra. La segunda, incluso a una economía relativamente cerrada como la India, le preocupa que los artículos manufacturados chinos inunden su economía y perjudiquen a los sectores implicados en la importación si se permite, tal como ya ha ocurrido, que se refuerce demasiado la rupia y el yuan no.
Por consiguiente, a las economías asiáticas mucho más abiertas que la India y a otros ME del mundo, incluida Sudáfrica, les preocupa que la competitividad de sus sectores que rivalizan en la importación se vea perjudicada o destruida por una inundación de productos chinos.
La tercera, numerosos ME, concretamente de países asiáticos como Corea, Taiwán, etc., venden productos intermedios (tales como la electrónica de consumo) a China, país que los ensambla y los convierte en productos acabados para su exportación a las economías avanzadas. Si la moneda de una de estas economías se revaloriza demasiado y otra no puede apreciar su moneda a la misma altura, como es el caso de Corea yTaiwán, entonces la primera economía perderá competitividad en el mercado chino con relación a la última.
Por estos motivos, la política monetaria china es la principal limitación de la voluntad de otros ME para permitir la revalorización de sus monedas a un ritmo más rápido. China y muchos otros ME tienen un superávit de la balanza por cuenta corriente exagerado y unas monedas infravaloradas.Y en algunos de ellos, la balanza por cuenta corriente ya es deficitaria ?concretamente Brasil, Sudáfrica y la India? dadas unas divisas cada vez más sobrevaloradas y/o la fuerza de la demanda interna. Pero si China no mueve demasiado el valor de su moneda en comparación con el dólar estadounidense y, por el contrario, otros ME sí lo hacen, la competitividad de estos últimos se verá debilitada en tíérminos absolutos y en comparación con la fuerza devastadora comercial y exportadora que posee China. Se produciría una mayor y más rápida revalorización de la moneda en los países si el gigante asiático permitiera la apreciación de su moneda a una mayor velocidad.
í‰ste es el motivo por el que países como India, Brasil, Sudáfrica, Corea y otros han empezado a quejarse a viva voz de la política monetaria de Pekín; y países como Malasia, Tailandia y otros asiáticos, que se muestran cautelosos en sus críticas en público a China, dado el poder de esta enorme economía, expresan una preocupación parecida en privado.
La cuestión de las monedas infravaloradas afecta tambiíén a China y a otras economías con un superávit de la balanza por cuenta corriente exagerado y unas monedas infravaloradas. China y estos otros ME han seguido el modelo de una moneda infravalorada díébil y una industrialización y un crecimiento basados en la exportación. Pero este patrón de crecimiento dependía de EEUU y en algunos otros países deficitarios deseosos y capaces de ser los consumidores de primer y último recurso, que gastaban más que ingresaban y que cada año soportaban un díéficit por cuenta corriente más elevado, por lo que China, y los países emergentes asiáticos, algunos ME (así como Alemania y Japón, entre las economías avanzadas) podían ser los fabricantes de primer y último recurso que gastaban menos de lo que ingresaban y que revertían el superávit de su producción interna sobre gasto interno en la forma de un superávit por cuenta corriente incluso más alto.
Este modelo tradicional de crecimiento se ve ahora cuestionado, por no decir roto, ya que los países con un díéficit de exceso de consumo, y que ahora están sobreendeudados, necesitan gastar menos, consumir menos, importar menos y reducir su díéficit por cuenta corriente, tal como de hecho lo están haciendo. Por consiguiente, mientras una revalorización de la moneda nominal y real en China y en otros ME comportaría, con el tiempo, un descenso de su superávit por cuenta corriente, estas economías pueden mantener sus elevadas tasasde crecimiento, pese a la reducción del superávit externo, mediante el impulso de la demanda interna, concretamente de la demanda de consumo en economías como China, donde el consumo (como componente del PIB) está cayendo en picado y la tasade ahorro es excesivamente elevada.
En este contexto, el permitir una apreciación de la moneda más rápida es beneficioso para el proceso de alejamiento de la demanda de las exportaciones netas y su reorientación al consumo interno, ya que una moneda infravalorada y debilitada encarece los artículos de consumo importados, reduce el poder de compra de los ingresos domíésticos y comporta un menor consumo y un mayor ahorro. Por consiguiente, el salto de la demanda de las exportaciones netas al consumo puede verse acelerado por una revalorización más rápida de la moneda. Aunque la apreciación de la divisa perjudica a las empresas de exportación y a las que compiten en la importación,tambiíén comporta una demanda interna y un consumo más elevados capaces de sostener unos niveles parecidos de crecimiento económico: las compañías del sector comercial elevarán la producción para el mercado nacional y reducirán la de los mercados exteriores. Por tanto,una apreciación más rápida de la moneda puede facilitar la reasignación necesaria de los recursos y de la demanda externa a la demanda interna. Obviamente, si la moneda china se revalorizara y a la vez se mantuvieran unas políticas monetarias y crediticias flexibles, el riesgo serían entonces las peligrosas burbujas de activos; pero una condición necesaria para la restricción de las políticas monetarias y crediticias es un valor más fuerte de la moneda, lo que permitiría que China pudiera salir de la trampa de la Contradictoria Trinidad. Este principio dice que las economías no pueden tener nunca las tres características enumeradas a continuación al mismo tiempo: unos tipos de cambio fijos o semifijos, una política monetaria/crediticia independiente, y una movilidad del capital perfecta y no oprimida por los controles de capital. Sólo pueden alcanzarse dos de estos tres objetivos a la vez: si no existen controles de capital y un país quiere una política monetaria independiente, deberá renunciar a unos tipos de interíés fijos en pro de un ríégimen flexible; si no existen controles de capital y los responsables políticos quieren unos tipos de cambio fijos o semifijos, deberán renunciar a la independencia en la política monetaria/crediticia; y si los responsables políticos quieren mantener la independencia monetaria y a la vez mantener unos tipos de cambio fijos o semifijos, deberán sacrificar lamovilidad del capital y utilizar controles de íéste.
Si China, los mercados emergentes y otros países con superávit evitan su apreciación nominal a travíés de la intervención en los mercados de divisas y exitosamente soslayan incluso una apreciación real vía esterilización de esta intervención (unas emisiones del Banco Central para atraer capital sustrayíéndolo de la economía e impidiendo un alza de su inflación interna), la única manera en que los países con díéficit pueden hacer realidad una depreciación real es a travíés de una deflación persistente, que conduce a una recesión en W, deflación del endeudamiento público y privado e incluso unos mayores e insostenibles díéficits y deuda. Este sesgo depresivo y deflacionario se exacerba en los PIIGS, que intensamente necesitan una depreciación real y nominal del euro. Por el contrario, la política monetaria del BCE y la rígida política fiscal alemana refuerzan el euro y alientan más deflación recesiva en losPIIGS, que ya están desplomándose.
Para colmo, se da una seria asimetría en el proceso de ajuste de los desequilibrios globales del sistema monetario internacional: los países deficitarios por cuenta corriente deben finalmente ajustarse al quedarse sin reservas en moneda extranjera y/o cuando los vigilantes de los bonos imponen la disciplina del mercado, siendo una excepción parcial EEUU, que hasta ahora ha sido beneficiado por su exorbitado privilegio.
