Sigo pensando que el ECB hoy no tomará importantes decisiones. Pero esto no impide que tambiíén crea que puede allanar el camino para tomarlas en el futuro, si esto fuera necesario.
Naturalmente hablo de una desinflación excesiva y de un crecimiento que sigue lastrado por la lentitud de los ajustes, la fragmentación financiera y la propia incertidumbre ya estructural que rodea a la Moneda íšnica.
Probablemente el ECB no bajará los tipos de interíés, pero advertirá que se ha hablado del tema en la Reunión, incluso que no ha habido unanimidad para mantenerlos; no aprobará un nuevo LTRO a plazo, pero volverá a repetir la importancia que le da a la evolución del mercado monetario y la predisposición a tomar medidas en caso de que fuera preciso; no pondrá en negativo el tipo de interíés de depósito, pero incluso no descarto que su Presidente lo mencione en el Comunicado posterior a la Reunión. ¿Hablará del EURO? Sí, creo que hablará de la fortaleza de la moneda. Y mostrará su disposición a ser vigilante. Pero, relacionando ahora esta fortaleza con la caída excesiva de la inflación y el riesgo que esto puede suponer para algunas economías perifíéricas (no, no estoy seguro que ponga nombre y apellidos al riesgo cambiario). Hasta diciembre no corresponde revisar las previsiones de crecimiento e inflación, pero es probable que en esta reunión se anticipen algunas tendencias. Y el sesgo que dejen probablemente será bajista.
Ahora les voy a pedir que realicen un ejercicio: traten de extrapolar el párrafo anterior a la próxima reunión de la Fed en diciembre. Como pistas para hacerlo tienen que valorar los datos económicos conocidos hasta el momento (mejores en general a lo esperado) y la ambigí¼edad del discurso escuchado a los diferentes consejeros de la Fed. Obviamente, no es una tarea fácil. De hecho, aunque traten de evitarlo, el resultado del próximo FOMC de diciembre será por fuerza alcista. No, no hablo de los tipos de interíés. Y menos de vender activos de la cartera. Pero, simplemente se trata de reducir las medidas ahora aplicadas que no son necesarias. De nuevo vuelve a ponerse encima de la mesa la posibilidad de que el Taper de la compra de 85 bn. $ mensuales de deuda y MBS ocurra en diciembre o al menos se anticipe para el mes de enero.
Siendo aparentemente tan claro, ¿por quíé no reflejan los activos respectivos este decoupling en la política monetaria? Ya no es sólo el cruce de las monedas como el diferencial de tipos (a corto y a medio) y hasta el comportamiento diferencial de las bolsas. No crean que soy tan ingenuo para considerar que la enorme masa de liquidez que hay encima de los mercados financieros vaya a desaparecer de repente ante una advertencia por la Fed de que, "quizás", "tal vez" y hasta el siempre ambiguo "puede", la política monetaria excepcional expansiva de la Fed hace honor al adjetivo y se prepara para comenzar a normalizarse. Demasiados condicionantes y elevada incertidumbre como para esperar movimientos bruscos.
Al final, todos hemos aprendido de lo que pasó en mayo. La Fed, probablemente la primera. Pero, sí es cierto que los inversores deben digerir que los activos de largo plazo lo son porque están menos influidos por el corto plazo. Y al final el margen de la política monetaria no es indefinido ni tampoco ilimitado. Dando por hecho esto último y tambiíén asumiendo que sea la Fed el primer banco central que lo admita, ¿quíé margen de actuación les queda al resto de las autoridades monetarias a nivel mundial? No, no pienso en el BOJ. Más bien en nuestro ECB. Al final, no es sólo la divergencia en ciclos económicos a nivel mundial (más bien regional y con enormes discrepancias en función de los desequilibrios y ajustes que son bien nacionales) como la convergencia que han mantenido hasta el momento los mercados financieros. Los primeros en percatarse de esto último han sido los mercados emergentes, que aún no han logrado recuperarse del todo tras el sell-off vivido durante el Q3. Los países desarrollados, más en concreto los activos de las economías perifíéricas del EUR, infravalorados e infraponderados, se han beneficiado de este flujo de capital desde los mercados perifíéricos. Como diría un buen amigo mío, "en estos mercados estaba todo el pescado vendido". ¿Pensarán igual ahora de Europa tras la apreciación de activos que hemos visto en los últimos meses?.
Hoy tendremos los datos de empleo de octubre en USA. Sin duda, reflejarán parte de la parálisis de la Administración. Nosotros prevemos que la creación de empleo no fue superior a 130 m. personas con la tasa de desempleo estable o incluso marginalmente a la baja. No tengo nada claro la reacción del mercado ante estos datos, especialmente si el ECB finalmente decepciona a una parte de los inversores. Sí, los siguientes datos son clave. Como decía ayer el Conference Board al publicar el Leading Indicators: "la tendencia antes de la parálisis de la Administración era moderada pero ganando fuerza". Nosotros esperamos que el crecimiento durante el Q4 sea del 2.3 %, pero tras los últimos datos cualitativos publicados vuelve a coger momentum la actividad en los últimos dos meses del año.
Josíé Luis Martínez Campuzano Estratega de Citi en Espa
