La entidad que preside Josep Oliu aseguró ayer en un hecho relevante que "Sabadell espera financiar la operación de manera que tenga un impacto neutro en tíérminos de capital para el grupo Sabadell". Sin embargo, distintas fuentes aseguran que el banco catalán se plantea realizar una ampliación de capital de hasta 1.500 millones (la cantidad exacta no está cerrada aún) para devolver su ratio de capital de Basilea III al 11,5% en que se encuentra en la actualidad tras la operación. Una ampliación que requerirá aportaciones dinerarias, puesto que el compromiso con el principal accionista de TSB, Lloyds, es que el pago de la oferta se haga totalmente en efectivo, es decir, sin canje de acciones.
Las fuentes consultadas explican que el banco tiene capacidad para pagar en torno a 900 millones de euros sin perjudicar a sus ratios, pero los 1.500 restantes (la operación supone unos 2.400 millones de euros al precio pactado de 340 peniques por acción) deben salir de la emisión de nuevas acciones si quiere evitar un deterioro de los niveles de capital, algo que el BCE –el nuevo supervisor europeo– no está dispuesto a tolerar. Un portavoz del Sabadell declinó hacer comentarios sobre esta información.
Además, estas fuentes añaden que el banco catalán ya ha mantenido contactos preliminares con los supervisores para el diseño de esta operación, diseño que todavía se encuentra en su fase inicial. A los precios actuales del Sabadell tras la caída de ayer en bolsa, 2,3 euros (ver cotización), estos 1.500 millones supondrían el 16% de sus acciones; o dicho de otra forma, sus actuales accionistas se diluirán en ese porcentaje salvo que acudan a la oferta para mantener sus actuales posiciones.
Una opción más eficiente, a juicio de varios analistas, habría sido plantear la operación como un canje de acciones, al menos parcial; la fórmula empleada habitualmente por el Santander para sus adquisiciones en el exterior. Sin embargo, Lloyds ha impuesto como condición sine qua non el pago de la oferta íntegramente en efectivo, lo que obliga a que la ampliación tenga que hacerse con aportaciones dinerarias y, presumiblemente, con derecho de suscripción preferente para los actuales accionistas. Según un análisis de BBVA, Oliu puede optar por hacer una ampliación más pequeña y sacar lo que falte de la venta de su ingente cartera de deuda pública –donde acumula grandes plusvalías latentes–, pero eso reduciría notablemente sus beneficios en 2015.
El 'caramelo' de 630 millones de Lloyds
A este respecto, el jueves se produjo un intenso debate entre brokers y analistas sobre el llamado 'caramelo' de Lloyds: 450 millones de libras (630 millones de euros) que debe abonar a TSB si es adquirido por otra entidad en concepto de coste de la "migración" de la plataforma tecnológica actual –TSB sigue usando la de Lloyds– hacia la del comprador, en este caso Sabadell. Algunos analistas, como los de Santander, sostienen que no puede apropiarse de ese dinero: "Parecería altamente imprudente que Sabadell utilice ese pago para financiar la operación. Y tambiíén nos sorprendería mucho que Sabadell pueda convencer al regulador británico de que le permita esta contabilización", afirman en una nota emitida ayer.
El banco catalán admite, siempre según las fuentes consultadas, que este compromiso no puede utilizarse para rebajar el coste de la adquisición, pero sí lo podrá contabilizar como ingreso una vez que efectúe la compra; es decir, aportará a la rentabilidad esperada de la misma. Algo con lo que tampoco están de acuerdo los analistas del Santander, que consideran que "cuando se independice, TSB necesitará esos 450 millones (y más) para construir su propia plataforma tecnológica". En principio, la idea del Sabadell es implantar la que tiene desarrollada en España; el desafío será adaptarla al idioma y a la operativa británicos.
Tambiíén genera políémica si Sabadell puede anotarse parte del exceso de capital de que disfruta el banco británico, con un ratio de Basilea III del 19%, muy por encima de la media europea. La citada nota tampoco considera posible esta utilización del capital de TSB, ya que este nivel de capital fue impuesto por el regulador británico a la entidad en previsión de sus planes de desarrollar una fuerte expansión de su negocio, que necesita para ser rentable. Y es poco probable que esa exigencia vaya a relajarse porque Sabadell compre TSB, a su juicio.
Una compra con oportunidades y grandes riesgos
La oferta de Sabadell por TSB fue recibida ayer de forma muy negativa por el mercado, en anticipación de esta ampliación de capital: cayó el 6,64% hasta 2,32 euros. Asimismo, los distintos analistas se mostraron escíépticos sobre la bondad de la operación, que es calificada unánimemente de "arriesgada" y de "transformacional" para el banco español, ya que se trata de una incursión en un mercado desconocido, el británico, que choca con sus iniciativas anteriores de expansión internacional, centradas en Latinoamíérica. TSB es el síéptimo banco británico con unos activos de unos 38.000 millones de euros al cambio; eso supone aproximadamente la mitad del tamaño de la CAM, pero esta vez Sabadell va a pagar 2.400 millones (ligeramente por encima del valor en libros), mientras que compró la caja alicantina por un euro y con un generoso esquema de protección de activos.
BBVA señala en un informe como elementos positivos de la operación el importante margen de mejora de los costes de TSB gracias al expertise de Sabadell en esta materia (tiene un ratio de eficiencia del 75%, alejadísimo de los estándares españoles), la posibilidad de trasladar a Gran Bretaña el modelo de pymes del banco catalán y el citado exceso de capital de TSB. En el lado de las incertidumbres, sitúa la falta de experiencia de Sabadell en integraciones transnacionales, la necesidad de ampliar capital y el cambio de modelo de negocio que supone, algo similar a lo que ocurrió con la incorporación del negocio principalmente hipotecario de CAM.
Eduardo Segovia
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