Los fondos inmobiliarios, condenados por la doble tasación y atrapados por la iliquidez
JUAN ESTí‰BANEZ
Invertia.com
Los fondos inmobiliarios, el último reducto de rentabilidad positiva del tormentoso 2008, están heridos de muerte. El anuncio de suspensión de reembolsos durante dos años por parte del Santander Banif Inmobiliario, el mayor del sector, marca la última señal de alarma. Los fondos inmobiliarios pueden vivir un fuerte desplome de rentabilidad a partir de ahora debido al peculiar cálculo de su valoración. La siguiente ventana de liquidez puede desencadenar una cascada de reembolsos, contagiados por la desbandada del fondo del Santander y la perspectiva de negras rentabilidades. Además, los fondos españoles apenas cuentan con liquidez para atender una petición masiva de reembolsos.
Más de 125.000 partícipes de los fondos inmobiliarios directos, fondos que invierten en inmuebles para su arrendamiento, pueden quedarse atrapados en una trampa de iliquidez y decrecientes rentabilidades. Estos fondos vivieron de espaldas a la crisis hasta finales del pasado año, pero ahora son, por el momento, su última víctima. Aunque ya registraron sus primeras píérdidas mensuales en noviembre, consiguieron salvar 2008 con rentabilidades positivas.
Durante el boom del ladrillo, los fondos inmobiliarios vivieron rentabilidades al alza, aunque lejos de la espectacular revalorización de los precios de la vivienda. Así, mientras el índice IMIE de la tasadora Tinsa, que mide la evolución de los precios del mercado residencial español, mostró una revalorización media anualizada cercana al 10% entre 2003 y 2008, la de los fondos inmobiliarios no llegó al 5%.
¿La razón? El valor de los activos de los fondos inmobiliarios se calcula tasándose por dos míétodos, el de comparación y el de actualización. El primero de ellos analiza inmuebles similares por tamaño, tipología y ubicación y los valora a precio de mercado; el segundo capitaliza las rentas futuras que pueden generar los inmuebles durante su vida útil. El valor del fondo se calcula escogiendo la menor de las tasaciones.
Mientras duró el periodo alcista de la vivienda, el míétodo para tasar los activos de estos fondos fue el de actualización. Pero la brusca caída de los precios de la vivienda (un 10,1% interanual en enero, según el IMIE), ha propiciado que el míétodo de comparación díé ahora valoraciones más bajas.
La trampa de la doble tasación
La tasación extraordinaria pedida por el Santander Banif Inmobiliario, realizada para “actualizar el valor real de los activosâ€, ya recogió en la valoración del fondo el míétodo de comparación, según explicaciones de la gestora. Aunque los precios de alquiler tambiíén caen (5,66% en el último año para las viviendas de segunda mano, según los últimos datos del portal inmobiliario Facilisimo.com), más brusco es el descenso de los precios de mercado de la vivienda.
El míétodo de valoración de los fondos inmobiliarios, calificado por lo general de “conservador†por la doble tasación y por la diversificación de activos con el que cuentan dichos fondos, no conseguirá sortear los riesgos del mercado inmobiliario.
A pesar de haber eludido el primer tramo de la caída del precio de la vivienda, los fondos inmobiliarios soportarán a partir de ahora el resto del descenso, que puede ser superior al 20% este año, según Tinsa. Otros expertos, como el catedrático de Economía de la Universidad Pompeu Fabra, Josíé García Montalvo, en una estudio presentado por Funcas, aseguran que el precio de la vivienda debería caer entre el 40% y el 50% para ajustar por completo el mercado inmobiliario.
La iliquidez ahoga a los fondos inmobiliarios a corto plazo
El problema de los fondos inmobiliarios a corto plazo es otro. La dificultad de convertir en bienes líquidos una cartera tan ilíquida como de los activos inmuebles puede ser un valladar insalvable ante peticiones masivas de reembolsos. Esta contrariedad ya la vivieron varios fondos inmobiliarios alemanes el pasado año, en el que anunciaron la congelación temporal de sus reembolsos.
Los fondos inmobiliarios están obligados a mantener un coeficiente de liquidez del 10%. Santander Banif Inmobiliario tan sólo contaba con un 0,18% de liquidez a fin de año, cuando a fin de septiembre superaba dicho 10% con holgura. Los reembolsos solicitados en el trimestre pasado, unos 521 millones de euros en tíérminos netos, agotaron su capacidad de tesorería por lo que cubrió sus necesidades de liquidez con un autocríédito de 170 millones. En la actual coyuntura, tan solo uno de los fondos de los cinco que quedan operativos supera dicho porcentaje. Se trata de AC Patrimonio Inmobiliario, de Ahorro Corporación, que contaba a cierre de 2008 con una tesorería equivalente al 15% de su patrimonio.
Los otros fondos tendrían muchas dificultades para solventar peticiones de reembolsos, aunque no fueran tan exageradas como las del fondo de Santander. La liquidez del fondo de Caja Madrid, Madrid Patrimonio Inmobiliario, tan sólo llegaba al 0,28% de su patrimonio a cierre del pasado año (1,18 millones). Segurfondo Inversión triplicó su liquidez en un trimestre hasta los 33,18 millones de euros de fin de 2008. Sin embargo, esta cantidad sólo representa el 5,5% de su patrimonio. Por su parte, Sabadell BS Inmobiliario contaba a finales de enero con una tesorería en depósitos y cuentas corrientes del 3,94%. Del Caixa Catalunya Propietat no hay datos disponibles.
La próxima ventana de liquidez –periodo en el que los partícipes pueden solicitar los reembolsos- será la prueba de fuego de la supervivencia, al menos a corto plazo- de estos fondos. AC Patrimonio Inmobiliario y Madrid Patrimonio Inmobiliario, además del Santander Banif Inmobiliario tuvieron su primera ventana de liquidez entre el 1 y el 13 de febrero. No consta que hayan sufrido dificultades equiparables a la del fondo del Santander.
Por su parte, los partícipes de Segurfondo Inversión tendrán que esperar al 1 de marzo para poder solicitar reembolsos durante un periodo que se extenderá hasta el 15 del mismo mes. La próxima ventana de liquidez de Sabadell BS Inmobiliario tendrá lugar entre el 15 de marzo y el 15 de abril, mientras que la del Caixa Catalunya Propietat abarcará del 1 al 15 de abril.
Cuatro de los nueve fondos, en proceso de liquidación o con reembolsos suspendidos
El reducido mercado español tambiíén tenía sus cadáveres antes del anuncio del Santander Banif Inmobiliario. El pasado año Habitat Patrimonio anunció la liquidación del fondo; en enero de este año, Inverseguros comunicó la disolución y apertura del proceso de liquidación de Segurfondo Terciario.
Estos fondos contaban, sin embargo, con los patrimonios más bajos del sector: Segurfondo Terciario tenía algo más de 10,2 millones de euros, mientras que Habitat Patrimonio apenas superaba los 8 millones.
La situación se torció más con los problemas declarados por los gigantes del sector: Santander Banif Inmobiliario gestiona 3.265 millones de euros de patrimonio; las ingentes solicitudes de reembolsos por 2.617 millones obligó a la gestora a anunciar la suspensión temporal de los reembolsos. Antes, BBVA Propiedad había anunciado una medida similar. Pero mientras que BBVA invirtió 1.600 millones de euros propios para cubrir la salida de partícipes, dejando tan sólo un 5% de inversores particulares, la gestora del banco cántabro cargará a sus clientes las eventuales píérdidas que se deriven de la liquidación de activos para atender los reembolsos.
