El rally de los valores estadounidenses y mundiales y otros activos de riesgo que se inició en julio se está quedando sin gas. No se había visto impulsado por ninguna mejora significativa en las perspectivas de crecimiento de los mercados desarrollados ni los mercados emergentes; en todo caso, los datos macroeconómicos han sido una decepción en los últimos meses.
La recesión de la zona euro se extiende de la periferia hacia el centro según Francia entra en recesión, mientras el crecimiento se estanca en Alemania debido al doble revíés de la debilidad en uno de sus dos principales mercados de exportación (China/Asia) y la recesión directa en el otro (la periferia de la zona euro).
Mientras tanto, el crecimiento económico de EEUU se ha mantenido aníémico e inferior (1,5-2,0 por ciento durante la mayor parte de 2012) incluso antes de la aparición de una ríémora fiscal en 2013, que los apartará todavía más del crecimiento. Japón está volviendo a caer en recesión y sufre el agravamiento de la deflación, y Reino Unido, como la zona euro, ha recaído, ya que la producción está volviendo a contraerse, e incluso los mercados desarrollados más fuertes orientados a la exportación (Canadá, los países nórdicos, Australia, Nueva Zelanda) se ralentizan entre la debilidad y los vientos en contra de Estados Unidos, la zona euro y China.
En 2013, los riesgos para el crecimiento mundial se verán exacerbados por el hecho de que la austeridad fiscal -y su lastre a corto plazo sobre el crecimiento- se extenderá a la mayor parte de los mercados desarrollados. Hasta la fecha, ese lastre fiscal recesionario se ha concentrado en la periferia del euro, donde la crisis fiscal forzó los ajustes, y Reino Unido, donde el Gobierno tomó la mala decisión de adelantar los recortes.
Pero ahora, el "pacto fiscal" reciíén acordado en la zona euro fuerza a que tambiíén haya austeridad temprana en el núcleo de la zona (Alemania, Francia, Bíélgica, Holanda, Finlandia), en un momento en que el crecimiento ya es díébil. En Estados Unidos, hasta la evitación de un precipicio fiscal desembocará en un cierto lastre fiscal - de aproximadamente el 1,3% del PIB- dado que sin duda habrá algunos recortes del gasto e incrementos de impuestos, así como la reducción de transferencias de fondos.
Y en Japón, la inversión pública tras el terremoto no puede compensar la brusca desaceleración de la inversión privada que hemos visto por el exceso de capacidad y la díébil demanda externa. El fin de las subvenciones del Gobierno, el incremento de las píérdidas de puestos de trabajo en fabricación y la incertidumbre política tambiíén se están cobrando su peaje.
El FMI tiene toda la razón al decir que una austeridad fiscal excesivamente centrada inicialmente y sincronizada colectivamente en la mayoría de los mercados desarrollados desemboca en riesgos para el crecimiento económico en 2013.
Habida cuenta de estos vientos en contra del crecimiento y la nueva austeridad fiscal recesionaria que se espera para 2013, ¿quíé explica el rally del riesgo? Los bancos centrales globales han vuelto a abrir las mangueras de liquidez, dándole un impulso a los activos de riesgo mientras un muro de liquidez y los tipos casi cero en la mayoría de los mercados desarrollados hacen que los inversores busquen rendimientos en todo el mundo.
La Fed ha optado por una tercera ronda de flexibilización cuantitativa agresivamente indefinida; el anuncio por parte del BCE de operaciones monetarias directas ha reducido el riesgo de ruptura de la zona euro y de crisis de la deuda estatal en la periferia, y es bastante probable que pronto haya otra flexibilización; el Banco de Inglaterra ha pasado de la flexibilización cuantitativa a la crediticia, pero no descarta la primera. El Banco de Japón ha incrementado en repetidas ocasiones el tamaño de sus operaciones de flexibilización cuantitativa y puede que en 2013, cuando elija nuevo gobernador, sea todavía más blando; y el Banco Nacional Suizo está metido en una intervención de divisa sin esterilizar e indefinida para incrementar la base monetaria para impedir otra revalorización del franco suizo.
Así, con un bajo crecimiento, baja inflación, unos tipos casi cero, más ataques de flexibilización cuantitativa y el próximo lastre fiscal, no sorprende que los tipos de interíés de la mayoría de los mercados desarrollados se mantengan bajos a largo plazo. Y no sorprende que los inversores hayan salido corriendo hacia los mercados emergentes.
En las últimas semanas, el rally del riesgo se ha ido quedando sin fuelle, y está en marcha la corrección del mercado de valores mundial y de EEUU. ¿Por quíé?
-El crecimiento se mantiene díébil y se debilitará más cuando el lastre fiscal se abra camino en los mercados desarrollados en 2013.
-La crisis del euro sigue sin resolverse, a pesar de las operaciones monetarias directas y las conversaciones sobre unión bancaria.
-Abundan las incertidumbres políticas en todo el mundo. En Estados Unidos, las incertidumbres fiscales son triples: el riesgo de precipicio en 2013; la próxima discusión sobre el techo de la deuda, que se resolverá en febrero o marzo; y la lucha más encarnizada por la austeridad a medio plazo, mientras republicanos y demócratas siguen divididos.
-Las valoraciones de los mercados de divisas se extienden: los coeficientes de precio-ganancias se han ampliado bastante desde julio, mientras el crecimiento de las ganancias por acción comienza a decepcionar.
-A corto plazo, la flexibilización cuantitativa adicional reduce el riesgo de contracción directa, pero no es probable que desemboque en una recuperación sostenida en las economías que se desapalancan.
-La incertidumbre, la volatilidad y los riesgos están en alza: las incertidumbres normativas, tributarias, de deuda, fiscales y macroeconómicas abundan.
En conclusión, el rally del riesgo en los últimos meses está desdibujándose, mientras diversos riesgos hacen que consumidores, empresas e inversores tengan aversión al riesgo.
